第四节（中） 穿透利润表（中）

在《穿透利润表》系列的第一篇中，我给大家简单的梳理了一下利润表的结构，以及从收入到利润是如何形成的。没有读过第一篇文章的同学，可以点击以下链接先撸一遍：

今天的文章主要和大家讨论另一个问题，利润表可以从哪些重要的角度进行全面分析。 本来这个系列想就写两篇结束的，结果发现安排的内容过多，准备分为上中下三篇。这篇文章比第一篇字数多了一倍，建议在假期里男（女）朋友出去逛街时一个人偷偷的阅读

在《穿透利润表（上）》中我特别地让大家记住一个公式：利润=收入-成本。 今天我们开篇就围绕上面这个公式来展开说。 首先，公式中的收入不仅仅指利润表的首项—「营业收入」这个项目，这里的收入是一个广义的概念。 一个企业的收入来源主要包括三大支柱，一是营业收入，也就是企业正常营业的利润，比如卖包子。二是投资类的收益（包括「投资收益」和「公允价值变动损益」），我将卖包子赚来的钱去买股票，或者保守一点去买债券，取得的收入就是投资收益，第三种就是其他收益，包括买彩票中了500万这类天上掉馅饼的事情。 其次，公式里的第二个维度是成本，同样属于一个广义上的概念。成本又分为营业成本、运营成本（三费）和其他成本，以上的几个名词的定义请参考《穿透利润表（上）》，这里不再赘述。 下面这张是雅戈尔2017年的合并利润表

在拿到这张报表后，我们开始做的第一件工作可以是将它按照收入和成本的来源进行一番整理。 将「营业收入」放在左边收入项下的「主业」里； 将「投资收益」和「公允价值变动损益」放在左边收入项下的「投资」里； 将「营业外收入」和「其他收益」放在左边收入项下的「其他收入」里； 将「营业成本」放在右边成本项下的「直接成本里」； 将「销售费用」、「管理费用」、「财务费用」三费放入右边成本项下的「运营费用」里； 将「可供出售金融资产」和「长期股权投资」发生的减值损失部分（Ps:来自雅戈尔2017年财报第138页-财务报表附注-资产减值损失），放入右边成本项下的「投资」里； 最终转换成以下的形式 左边是这家企业在一年里总的实现的收入，右边是这家企业在一年里总共产生的成本，清晰明了。 从收入的三大支柱的角度看下来，对于一家规模上百亿的公司来说，投资活动产生的收益占到总的收入的四分之一，越是成熟，大的公司这个数额可能就越大，这一点本身有它的合理性。 雅戈尔原来的主业是卖衣服，早在多年前就转型房地产，但是这两块同样都属于传统行业，回报率有限，其实房地产真没有你们想的那么暴利，中小型地产开发商的日子也挺苦的好伐。 公司用卖衣服赚来的现金流以及通过借助上市公司这个平台，以较低的融资成本举债进行投资，也无可厚非。毕竟通过资本增值的赚钱速度要远远高于这类传统行业。好比做实业是拿死工资，卖房是加速器，那金融投资就是加零器。 营业外收入这一块仅1.22亿元，可以忽略不看。 先看主业的这一块，通过清晰的对比，公司的直接成本、运营费用就已经占到了主业产生收入的88%，这还是在不考虑税费的基础上，如果考虑上「税金及附加」与「企业所得税」这两块税费支出，公司主业的净利率仅在5%左右，也就是卖出100块钱的衣服和房子，最后净利润只有5块钱。 非常粗糙地，我们可以得出一个结论，这家公司的主业属于比较苦的生意。 我们再来看公司的投资这一年有没有赚钱，公司在2017年和投资有关的事项中，产生收入32亿元，而发生（金融）资产减值损失33.75亿元，到年底这么一算下来，还是亏损的，甚至不如一些广大股民的收益。 PS：当然这里面有部分长期股权投资是以成本计价，而不是所持有上市公司的市价计价，实际在卖出时将会产生一笔非常可观的投资收益，以上仅为了举例，雅戈尔的粉丝轻拍。 简不简单?好不好懂? 先别着急走开，我们继续做一点简单的工作。

收入、成本和费用具体应该怎么分析

说完大的思路，我们还是再看看收入、成本和费用具体应该怎么分析。 营业收入 今天我主要给你讲的是营业收入的驱动因素和构成，由于篇幅有限，针对投资这一块日后再谈。 先问一个十分简单的问题:收入是如何形成? 答案也十分简单:收入=销量价格 在生叔的体系里，任何行业、任何生意都可以将它的本质抽取出来，浓缩成这样简单的一个公式。 比如卖手机的：收入=出货量每台手机的平均单价 游戏公司：收入=活跃用户付费率每用户平均收入（ ARPU）=付费用户数每用户平均收入 火锅店：收入=餐桌数翻台率*每桌客单价 无一例外。 现在有一家公司，去年的营业收入是5亿元，今年突然增长了一倍变成10亿元，这个时候我们就要去看这个多出来的5亿元是怎么形成的。是因为涨价了？还是卖出更多了？还是两者同时提升的结果（价量齐升）。 就以茅台举例，2017 年茅台酒营收增长了42.71%，其中销量（吨）增长了31.8%，每吨的均价增长8.28%。可以看出茅台酒处于一种价量齐升，供不应求的状态（和某些公司老是打折促销简直是天壤之别） 不管是财报分析，还是商业分析，在方法论层面上的核心都是：不断向下拆解，穷尽所有因素比对，以找出最关键的原因。 什么意思？ 上面我们说过，收入是由销量和价格构成的，这仅仅是最初步的拆分。 影响销量的因素又可以拆分为市场占有率的提升（抢了别人碗里的肉）和整个市场需求的提升（蛋糕变大了，市场里的竞争对手都能吃饱喝足）。 市场占有率 是什么原因导致公司市场占有率提升？比如「国际产业转移」，原本以欧美为主的进口产品，国内慢慢的可以自己生产并替代了，这是抢了跨国公司的饭碗。又或者说早在2014年，当时市场上团购企业大概有178家，发生了能够载入我国创投史的「百团大战」，最终美团、大众点评、糯米胜出，就是靠得不断吞噬其他网站的市场份额。 总需求 如果市场占有率的提升是一种存量思维（某家企业分到的蛋糕变多了），那么总需求的提升就是一种增量的思维，或者可以说是边际的思维（整个蛋糕变大了）。 比如说消费者的观念发生了变化，就像10年前，原来诺基亚的用户（非智能机）慢慢的转移到以IPHONE等智能手机为主的阵营；国家对某某产业大力支持，从而刺激总需求的爆发性增长；再或者是由于毛衣战等因素影响，欧美市场对国内产品的需求大幅减弱，将直接影响相关行业内公司的收入。 价格 对于价格来说，逻辑完全一致，只是驱动因素不同。 影响价格的因素又可以分为主动和被动两类，被动的因素通常包括行业内竞争激烈时，公司被迫降价参与竞争，以保持住市场份额。又或者行业供需处于拐点，下游需求井喷，公司的产品一时间备货不足，由于供不应求的原因只好不断提价。 接着是主动提价，比如像一些具有定价权的公司，他们可以每年在一定比例的主动提价情况下销量仍不会受太大的影响。 以上不管是销量的提升还是售价的提升，其背后的驱动因素很多时候都是环环相扣的，只要某个因素发生，其他变量就会连锁效应一样跟着发生，可能方向一致也可能反向相反，有点像多米诺骨牌。 到这里还没有结束，寻着上面的逻辑，还能再向下拆分，直到穷尽背后所有的影响因素后对每一个因素进行综合分析。 所以想要找到收入增长背后的逻辑和关键驱动因素绝非易事。 真正落实到分析当中，不仅要找到关键驱动因素（有时还不止一个）你还需要将它量化，估计出未来的增长变化，做到这一点需要进行大量的数据统计和市场调研工作，要靠常年累月的沉淀，绝非一朝一夕就能轻易完成。 生叔我经常说，我们做投资成功的人，特别是基本面投资者，并不会比创业容易。 但你也不要被吓到，只要持续跟着我读财报，每天睡觉前你会感觉比昨天更博学了一点。（唉那个童鞋，你别抄家伙，有话好好说） 收入的结构 要分析一个公司的收入情况，你需要按照不同的维度向下分解。前面我们讲了可以从收入的驱动因素这一维度去寻找收入增长或下滑的因果关系。下面我们切换到另一个维度：收入的构成。 通常一家有良心的公司，会将收入按照产品门类、业务大类或者地区在财务报表中进行列示。不同的公司细分的程度也不一样。 比方说生叔的包子铺2017年营业收入1000万，其中鲜肉大包500万，香菇菜包250，牛肉粉丝包150万，其他包子100万。这个时候你就会看出贡献最大的其实是鲜肉大包，其次是菜包，然后循着这一路径，你把研究的重点围绕这两个产品线进行。 阿里巴巴的财报里你大概可以看到对营收贡献最大的是电子商务，但增长最快的可能是云计算和数字媒体娱乐等潜力业务，但这些业务占比仅仅不到15%，对阿里整个集团的收入增长的拉动能力有限。所以你还是要把关注的重点放在电子商务这一块。 再比方说美的和格力这两家公司，2015年空调业务占到整个美的营业收入的68%，这一块业务的比重非常突出，但是在短短两年的时间里美的在小家电产品矩阵上的布局成果显著，2017年的年报中，小家电产品的占比已经超过了空调，销售额2年增长了2.8倍，在收购Kuka后机器人业务也已经实现收入270亿元，占比达到12% 可以说美的转型战略非常成功，当我们看美的集团这家公司的基本面时，我想更多的是讨论小家电、机器人等新业务的行业空间和竞争格局，对于原来的空调业务只要如今年的A股一样「稳中向好」就已经让人满意了。 再来简单地过一眼格力的财报，格力近五年来空调业务占比维持在90%以上，虽然也在生活电器和智能装备等业务有所布局，但目前还收效甚微。怪不得董大妈还挺急的，要风风火火去搞新能源汽车呢。 因此，我们常常听到看空格力的人，他们的大致逻辑都是空调业务的天花板和房地产周期衰退。 不管是聚焦主业，还是朝多元化转型，生叔这里不在于评价谁对谁错，仅是为了说明根据一家公司收入结构的差异，在分析时我们的侧重点和逻辑主线也不尽相同。 同样的逻辑和方法，还可以通过看收入的地区（国内国外、省内省外）的占比变化，来验证公司提出的国际化战略或者全国扩张战略是否有所成效，这里便不再举例。

营业成本

在企业发生销售的过程中，营业成本随着营业收入一同结转，这在会计上叫做「配比原则」。 包子铺这个月生产了1万个包子，这些包子的原材料如面粉、肉馅、蔬菜买来一共花了3500元，做包子我请了2个师傅，他们每人月工资3000元，另外还产生了水电费、机器设备的折旧500元。 所以这批包子的成本合计 3500+3000*2+500=10000，作为「存货」列示在资产负债表中。 某家公司在下月初，一次性按照20000元的价格订购了这一批包子。我们实现了营业收入20000元，同时将10000元的「存货」从资产负债表里转到利润表的「营业成本」项目里。 上面所说的面粉、肉馅、蔬菜的采购成本即为「直接材料」 师傅的工资即为「直接人工」 水电费、设备折旧、备件材料消耗这些成本即为「制造费用」 制造业企业的「营业成本」主要是由「直接材料」+「直接人工」+「制造费用」组成。 培养商业的感觉，一个很好的模式就是去思考不同生意的成本结构和收入结构是怎么样的，因为不同行业的企业不仅收入构成不同，成本结构也差异巨大。 餐厅：原材料采购成本、房租成本、人力成本 视频平台：带宽成本、版权采购成本、人力成本 直播平台：带宽成本、主播签约成本、人力成本 硬件公司：原材料采购成本、渠道成本、人力成本 一样的配方，一样的味道。仍然可以按照分析收入驱动因素的方法来对未来成本的变动进行一个大概的估计。 为什么我花了这么多篇幅来专门强调分析收入和成本关键驱动因素的重要性呢。还是回到我们的核心公式：利润=收入-成本 想要扩大利润，唯有在开源节流二者上动脑筋。不管是企业的经营者，还是年薪数百万的投行分析师，在预测公司未来的业绩时都会首先考虑要从源头出发，找到最容易实现收入增长或削减成本的因素，然后沿着这一逻辑形成决策树，才能四两拨千斤迅速达到目的。 需要注意的是，就制造业来说，营业成本也是可以控制的（并且该手法并非财务造假），其原理是，主要是通过加大生产，降低单位产品的成本，从而大幅提升本年的利润。 公司总有一些成本是刚性的，与你生产多少件产品无关，比如厂房的租金、设备的折旧。我们也称之为「固定成本」。 假如包子铺背后的工厂每个月的房屋租金+设备折旧合计2万元，即便生叔这个月让大家出去度假，一个包子都不生产，这笔费用还是要如数支付。 今年实际生产并销售了2万个包子，其中原材料和人工费用合计每个包子均摊下来为1元/个，固定成本分摊到每个包子中也是1元/个。那么这部分包子在销售出去后结转到「营业成本」的金额为（1+1）20000=40000元，单价销量嘛。 这批包子每个售价是2.5元，1年下来合计产生收入5万元。 接下来让我们见证奇迹的一刻。 如果包子工厂今年生产了4万个包子，实际还是卖出去2万个，并且每个包子的售价不变。这样一来会发生什么？师傅们会膨胀？年会有抽奖？生叔会脱单？ 都不是。企业扩大了产量，固定成本就被均摊到更多的存货里去了，每个包子的固定成本从1元下降到了0.5元。那么这部分包子在销售出去后结转到「营业成本」的金额为（1+0.5）*20000=30000元 最终毛利从1万元增加到了2万元（5-3=2），毛利率变成了40%，直接翻翻。公司的价值增加了吗？并没有。 数字游戏罢了。 做坏事是要付出代价的，这个代价便是存货积压，存储成本增加，甚至包子发生过期变质的风险，产生大额减值。在实际的运用中，当你发现一家公司卖的还是同样的产品，但毛利和存货同时大幅增加，那你就得警惕了。

三费及非正常损益

一家企业的营业成本的构成与它的竞争对手是大致相同的，甚至在很多时候营业成本由于受到整个产业链上下游的约束，留给经营者优化的空间并不大。反观，真正能够体现两家同类企业效益高低是各类运营费用（销售费用、管理费用、财务费用）。 投入多少广告、请怎么样的高管、办公场所租在金融街还是回龙观，融资的方式是向银行贷款还是向市场增发。每一个项目都与经营者的决策息息相关。 会计教科书上提到「成本决定售价」，按照产品的生产成本再加上一定的利润，就计算出了产品的售价是多少。而在经济学中，通常强调「售价决定成本」，意思是先确定大约的售价和销量，再反推回去制定材料采购、设备采购、广告投放、人员招聘的预算。 那么哪一种是正确的呢？其实很容易找到答案，因为假如是「成本决定售价」，就意味着无论发生多少成本，都能在它的基础上增加一定的利润，只要不断的增加成本投入，就能无止尽地抬高产品的售价，反正是一定不愁卖的。这显然是违背市场规律的。 总之，如果一家企业表现出运营费用相比同类企业高出一截，而收入仅仅持平或者甚至低于竞争对手。我们可以朴素的总结为它的运营效率不行。 为了直观地对两家企业进行比较，你可以使用费用率这个指标。 费用率=（销售费用+管理费用+财务费用）/营业收入 正是因为「售价决定成本」，所以对本身有较强竞争力的产品来说所需要的营销投入和管理费用的投资都会普遍较低。 费用率越高的公司，第一代表其产品在市场上的竞争力不够（可能处于一个完全竞争的市场，），第二代表它在费用的投入产出效果上并不理想。所以这个指标也能帮助我们排除企业。 但是请注意，费用率这个指标必须在同一行业内的同类公司之间进行对比，跨行业或者是两家公司之间规模相差巨大，这类的比较就没有太大的意义。 说完三费，我再以最简单的姿势给你讲一下分析非正常损益（包括投资收益、公允价值变动损益、营业外收支、）时的方法。 这类项目与企业的日常经营无关，分析思路也大同小异，只要记住以下三点： ①和净利润或收入的比值是否过高 ②是否直接影响到企业最终净利润的盈亏 ③相比上一年度是否发生大幅波动 对于一家正常运营的企业该类非正常损益是不能起支撑作用的。就比如公司投资的股票不会年年涨，政府也不会年年来征收用地，贾老板的同学也不会年年跑过来无偿资助公司。如果这个企业非经常损益占收入或利润比重比较大，并且年度间基本稳定，那就要特别关注，往往这个公司的经营核心业务出现问题了 如果非正常损益在以前年度占收入或净利润比例都较低，今年突然占比过高或者是有异常的变动，那就要警惕利润操纵的问题。 再结合大股东的减持公告，你心里怎么都应该有点逼数了。 行家一出手，便知有没有。

最后，把今天的内容再向外延伸一下。

生叔既做过求职者应对不少面试的场景，也作为面试官面试过不少新人。 在投资行业里，面试中常常会出现这么一个问题： 要你分析某家公司，是不是值得我们投资？逻辑和思路大概是什么样的？ 很多金融、经济、商科背景的童鞋常常一上来就开始针对宏观经济、行业趋势、企业战略、竞争对手、财务表现等等挨个分析一通，看上去非常专业，但往往遗漏了一个最关键的逻辑。 好公司≠值得投资的公司 你对某公司进行了全面而细致的分析后，认定它是好公司，但是从逻辑上来说，好公司并不一定属于一家值得投资的公司，因为你遗漏了对成本的考量。 试想一下我们投资的目的是什么？是为了赚钱对不对？所有的投资都是为了赚钱。 重新回到最开始的那个公式 利润=收入-成本 放在投资的情景下，它可以被转换为 预期投资回报=未来卖出的价格—当下买入的价格 那好，决定一家公司是不是可以投资最核心的逻辑就可以归纳为 ①未来它可以到什么价格 ②当下买入的价格 能够影响第一个维度（未来的价格）的因素包括公司本身的成长性、整个行业所处的生命周期、行业中的竞争格局等等，简单来讲，反应到刚才分析的那个思路就是，这家公司是不是好公司？所做的业务是不是好生意？ 然后第二个维度（投资成本）是否合理，我们就要考量当前的股价是否足够便宜。请注意，这一点将直接起决定性地影响到你最终的投资收益。这就是一些投资大佬，比如巴菲特，他会持有大量的现金长时间的等待，直到好公司的价格足够便宜，进入他的击球区，他才会重金买入。 就比如不久前上市的小米，IPO时500亿元美元的市值，小米是不是一家好公司？我想没有太多值得争论的，创业短短几年，能做到销售规模超千亿和行业前二、运营效率奇高，怎么说都是一家优秀的企业。 但是在IPO的那个价格能不能投，结合当下的市场环境来说，他的估值已经非常贵了。即使未来是家好公司，但在中短期对我们投资的选择来说并不是一个很好的标的。你付出这么高的代价去持有它，安全边际非常的低。 最后再次提醒广大的读者，面对一家公司，我们在思考它是否值得投资时，千万不可简单地认为它是一个牛逼的公司，好公司，媒体一天到晚在吹的公司，你偶像创立的公司，就可以闭着眼睛买进去，这种做法是非常不专业的。 你应该详细认真地检查一下与投资相关的每一个方面，心中牢记上面反复提到的那个关于利润的公式，而后才做出投资与否的决定。 今天就讲那么多，马上就国庆长假了，国庆那天也是我的生日，没想到吧。 祝大家假期愉快~ 希望在以后的时间里，可以助你在财务自由的路上稳稳的赚钱